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2018-09-13前美联储主席伯南克在布鲁金斯学会发表文章反思美国金融危机犯的错误

布鲁金斯学会2018-09-13人已围观

简介前美联储主席本·伯南克近日在美国智库布鲁金斯学会(Brookings)官网发表署名文章,回顾和反思了十年前金融危机中美联储的作为,他深入分析了美联储当年犯下的错误,其主要表现就是严重低估了金融危机带来的经济衰退的影响深度和严重程度。

美联储主席本·伯南克近日在美国智库布鲁金斯学会(Brookings Institution)官网发表署名文章,回顾和反思了十年前金融危机中美联储的作为,他深入分析了美联储当年犯下的错误,其主要表现就是严重低估了金融危机带来的经济衰退的影响深度和严重程度。以下为文章部分内容,更多详情请阅读原文:https://www.brookings.edu/blog/ben-bernanke/2018/09/13/financial-panic-and-credit-disruptions-in-the-2007-09-crisis/ 了解。
 

在十年前金融危机的高峰期,经济学家和政策制定者低估了随之而来的经济衰退的深度和严重程度。

我今天在布鲁金斯经济活动(BPEA)发表的一篇论文中指出,补救这种错误需要在模型和经济预测中更全面地纳入信贷市场因素。我还提供了新的证据,表明大萧条的严重程度在很大程度上反映了金融恐慌对信贷供应的不利影响。特别要指出的是,仅靠房地产泡沫无法解释为什么经济衰退像现在一样糟糕。

经济学家们描述了十年前金融危机扼杀经济活动的两个主要因素:

其一,21 世纪初(美国)家庭债务的累积加上房价的崩溃,抑制了家庭支出;其二,是金融体系的脆弱性,包括过度冒险和依赖短期批发资金,导致了恐慌和信贷紧缩。

这两个因素互相重叠,但每个因素对于实体经济的重要性,对金融监管和政策制定者如何应对未来危机都有影响。

理解这两个因素以及信贷市场在宏观经济中发挥作用的出发点,是认识到将贷方与信誉良好的借款人联系起来所产生的成本。贷款人对潜在借款人的信息了解不够完善,就必须承担筛选和评估这些贷款申请的成本,并在贷款后对其进行监督和管理。

这些成本构成了外部融资溢价,即风险借款人的全部融资成本与向美国政府等完全安全的借款人提供贷款的成本之间的差额。一般而言,外部融资溢价的大小取决于借款人和贷方的财务状况。例如,具有良好抵押品和大额首付的借款人贷款便宜,偿还可能性很高,而拥有大量缓冲资本的银行可以以较低的成本吸引所需要的资金。同样,借款人或贷款方的总体财务状况下降会增加信贷成本,进而抑制投资和消费并减缓经济增长。

前任美联储主席伯南克

对于前文提到的两个因素:一个与家庭资产负债表的健康状况相关,另一个与信贷中介的中断相关,理解其实际影响的关键在于追踪二者对信贷成本和可用性的影响。

近年来,芝加哥大学和普林斯顿两位经济学教授 Atif Mian 和 Amir Sufi 合著的 House of Debt 等作品提出,在 21 世纪初的房地产繁荣期间,债务积累使得家庭特别容易受到净资产变化的影响。当房价开始下降时,房主的主要抵押品来源(房屋净值)收缩,他们的财富和收入下降,也会减少获得新信贷的机会。这些信贷限制加剧了消费者支出的下降。实际上,家庭面临的外部融资溢价急剧上升。 因此,两位经济学家将 2008-09 年的经济衰退归因于房地产财富的繁荣和随后的萧条,以及相关的去杠杆化和家庭支出减少。这一叙述反映了借款人资产负债表与实体经济之间的重要关系,同时不再强调占据了最多头条新闻的金融市场波动。

危机导致经济衰退的第二个因素是严重的金融恐慌——全系统的信贷提供者(包括银行)但更重要的是非银行贷款机构,比如投资银行和金融公司。

在正常情况下,银行和其它信用中介机构在其资产负债表上发放贷款并承担大部分信贷风险。信贷提供者通过发放安全的短期债务来为他们的贷款融资,其中包括传统活期银行存款,也包括批发形式的资金,比如商业票据和回购协议,本质上这是一种短期抵押贷款。

在危机之前,投资者很乐意提供批发资金——尽管它不是政府投保。因为这些资产是流动性的,并且被认为非常安全。银行和其它中介机构喜欢批发融资的低成本,同时也因此吸引了广泛的机构投资者。在危机爆发前的几年里,信贷中介对批发融资的依赖迅速增长。

当新闻报道让投资者们相信所持有的“安全”短期资产实际上并不百分之百安全时,恐慌情绪就会出现。如果消息足够糟糕,投资者将从银行和其它中介机构中退出资金,拒绝等待短期负债到期。由于中介机构失去了资金,他们可能被迫出售现有贷款并停止制造新贷款,从而推高外部融资溢价。接下来,购买房屋或汽车或进行商业投资的任何项目融资成本都将飙升,进而减缓了经济增长。

在对 2007 年夏天次级抵押贷款相关资产风险进行一系列揭示之后,恐慌现象可能发生在各种背景之下。如果将高风险的次级抵押贷款与复杂证券中的其他类型信贷相结合,投资者不仅会对次级抵押贷款失去信心,还会对几乎所有以私人信贷为背景的证券都失去信心。


外部融资溢价的监测对比

资金流动发生在各种各样的金融业务中,包括资产支持商业票据、结构性投资工具和其他渠道,证券借贷和货币市场基金。回购市场对于许多中介机构尤其是投资银行的日常融资业务至关重要,受到了严重打击。最终,资金紧缩导致许多与房地产市场无关的证券大量抛售,比如公司债券、学生贷款和信用卡业务支持的证券。这种对非抵押贷款的恐慌情绪蔓延,导致家庭和企业外部融资溢价飙升,对实体经济可能产生严重影响。

在金融危机爆发之前,中央银行和预测机构使用的宏观经济模型(包括美联储的主力模型)对于信贷市场中断后的经济影响如何提供指导的考虑非常少。也正因为此,美联储工作人员和政策制定者低估了经济衰退的深度和持续时间。比如,2008 年 10 月危机恐慌情绪最严重时,美联储预测失业率将达到略高于 7% 的峰值,但实际上,失业率在 2009 年秋天飙升到了 10%。

正如我在论文中所讨论的那样,危机显著改变了经济学家对信贷因素在整个经济中的重要性的看法。在过去十年中,许多有趣的新研究记录了这些因素的重要性,并说明了如何将它们纳入宏观经济预测与分析之中,但仍有很多工作要做。


 

Tags:布鲁金斯学会   金融危机

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